2017年10月6日，意大利罗马，一家蔬菜水果摊位。

眼下，欧元区经济正在稳步复苏，欧洲央行也已经从今年1月开始把此前每月600亿欧元的资产购买规模缩减至300亿欧元。有人担心，欧洲央行逐渐退出量化宽松（QE）将有损欧洲来之不易的增长。那么，欧元区此轮经济扩张还能够持续多久呢？

欧洲政策研究中心（Center for European Policy Studies）经济政策室主任丹尼尔·格罗斯（Daniel Gros）日前撰文称，欧元区经济在2011-2012年陷入的恶性循环已经转为良性循环，而今年末购债计划预期结束并不意味着该地区的经济复苏行将结束，此轮增长周期还会持续一段时间。

以下内容翻译自世界报业辛迪加（Project Syndicate）1月15日刊登的格罗斯文章《欧洲的厄运循环正在反转》（Europe's Doom Loop in Reverse）：

2011-2012年欧元区危机期间，欧元区陷入了恶性循环——财政困难国家的脆弱银行实施信贷配给，这导致经济出现衰退，加剧了政府的财政负担，此时的欧元区各国政府已经因需弥补银行业的损失而承受着巨大压力。但是，这样自我加强的恶性循环也可以朝反方向运行。了解这些动态可能对判定欧元区目前相对的强劲（经济状况）至关重要。

在恶性循环里，违约预期推高风险溢价，即使潜在的问题能随着时间的流逝而得到解决，（但这种情况会）一直（持续）到经济接近崩溃边缘。在某一时间点上，当金融市场的悲观与经济现实之间的差距变得太大时，市场就做好了准备发生转变。

这就是欧元区在2012年夏天发生的情况。欧洲央行行长德拉吉（Mario Draghi）承诺会“不惜任何代价”来防止欧元瓦解，这有效地安抚了市场。借用美国前总统富兰克林·罗斯福的话来说，投资者的恐惧主要基于“恐惧本身”。

德拉吉的介入标志着新周期的开端：此前的恶性循环反转，变成了良性循环：风险溢价下降使得银行和欧元区各国政府能够以低利率进行再融资，这让实体经济可获信贷增加，因此助推经济复苏，进而使政府收入增加。大部分此前陷入恶性循环的欧元区国家政府能够在不进一步削减支出的情况下稳定其公共财政。

但这一良性循环没有此前的恶性循环那么明显，因为削减借款人数量、并将经济推入衰退所花费的时间，要远少于信贷再次可得、经济因此复苏的时间。即便过度超前消费的借款人能够进行支出和投资，但他们很可能也不会立即这么做。不过假以时日，宽松的信贷环境基本上都能创造经济复苏。

欧洲央行2015年3月开始实施的大规模量化宽松加强了这一良性循环。但事实是，此前出现的恶性循环早在QE开始之前就已经发生转变。无论如何，对欧洲央行大规模购买政府债券的定义不够准确。做出关键货币政策决定的是欧洲央行总理事会，但它的货币政策主要由欧元区各国央行实施。

对QE来说，每家央行只购买本国政府发行的债券，意大利央行只购买意大利政府债券，德国央行只购买德国国债。

各国央行是本国公共部门的一部分，并且这些央行最终将这些交易产生的所有收益和损失转移回各自国家的政府。因此，当这些央行购买长期政府债券时，他们所扮演的角色好比一家大公司的子公司购买自己母公司的债务。

简而言之，欧元区的QE项目实际上相当于一次大规模的资产-负债管理操作，在这一过程中，（某一国家的）公共债务被从该国的一个公共部门（政府）转移到了另外一个公共部门（央行）。因此，尽管欧洲央行的QE规模很大——迄今总共约有2万亿欧元（2.44万亿美元）——其实际影响却很小。

当然，欧洲央行声称QE项目为欧元区经济复苏做出了决定性贡献，但事实是，自购债开始后，利率或风险利差基本没有什么变化。这表明，可能在今年晚些时候结束的QE，并不意味着欧洲经济复苏的结束。并且，有鉴于金融市场知道QE终将结束，他们已经将这一预期计算在资产价格中。

目前的良性循环会不会持续更长时间呢？有一些理由担心。毕竟，欧元区在2007-2008年金融危机爆发前经历了与目前类似的自我加强的良性循环——信贷宽松、经济增长、政府财政压力小。但是，似乎不太可能出现目前的良性循环将以类似的经济衰退结束，因为，欧元区外围国家的经济增长模式已经发生了相当大的变化。

在危机前的信贷繁荣时期，西班牙、葡萄牙等国的经济增长主要基于国内需求，是通过资本流入来融资。意大利的国内需求稍弱，但仍需依靠外资为其公共债务提供资金。因此，当资本流入突然中断时，这些国家就陷入了危机。

但今天，这些国家的经济增长主要依赖出口，而国内需求却仍然疲软。此外，在经济增长率上升的同时，这些国家的经常账户保持盈余，换句话说，他们远不再依赖不稳定的资本流入，而是在偿还外债，这种新的、更加稳固的经济增长模式可以继续下去，直至剩余的失业人口被吸收。

没有任何金融周期可以永远持续下去，但是，驱动欧元区（包括受危机冲击最严重的外围国家）目前经济复苏的这一周期可能还要持续一段时间。